2011年注册会计师考试公司战略与风险管理精讲笔记26(3)

　　债权人不愿意看到企业的资产负债比例高达 100%，因为高负债率对企业利润的稳定性要求非常高。然而，当债权融资不能满足企业的增长需求时，企业会寻求其他途径来实现企业增长的目标。总的来说，企业会权衡债权融资的利和弊作出最优的融资决策。

　　(2)股利支付面临的困境。企业在作出股利支付决策时同样也会遇到两难的境地。如果企业向股东分配较多的股利，那么企业留存的利润就较少，进行内部融资的空间相应缩小。理论上讲，股利支付水平与留存利润之间应该是比较稳定的关系。然而，实际上企业经常会选择平稳增长的股利支付政策，这样会增强股东对企业的信心，从而起到稳定股价的作用。而且，留存利润也是属于股东的，只是暂时没有分配给股东而要继续为股东增值。但是，较稳定的股利政策也有其不足之处，与前述债权融资的思路类似，如果股利支付是稳定的，那么利润的波动就完全反映在留存利润上，不稳定的留存利润不利于企业作出精准的战略决策。同样，企业也会权衡利弊作出最优的股利支付决策。

　　(二)资本成本与最优资本结构

　　为了评价上述各种不同的融资方式，我们需要考察它们给企业带来的融资成本。下文将分别讨论股权融资与债权融资的资本戚本，其中重点内容是估计股权融资成本。此外，下文还将讨论影响最优资本结构的主要因素。

　　1.融资成本

　　(1)用资本资产定价模型估计权益资本成本。权益资本是企业股东自己的资金，它不像债务资本那样需要支付利息，因而表面来看权益资本似乎没有成本，但是在企业没有向股东分配利润时，会产生机会成本。无论在理论上还是实践中，企业都不会把全部的资金投资于企业内部的项目，经常会把部分资金投资于企业外部，特别是处于高风险低回报的行业中，企业会出于分散风险的考虑进行投资。企业投资于内部项目的资金成本最少相当于把这些资金投资于企业外部项目可以获得的收益，但是这并不完全是权益资本的实际成本。资本资产定价模型 (CAPM)是估计企业内部权益资本成本的模型。它的核心思想是企业权益资本成本等于无风险资本成本加上企业的风险溢价，因而企业的天本成本可以计算为无风险利得与企业风险溢价之和。

　　(2)用无风险利率估计权益资本成本。企业也通常会使用比 CAPM简单的无风险利率方法估计权益资本成本 IT企业就常使用这种方法。使用这种方法时，企业首先要得到无风险债券的利率值，这在大多数国家都是容易获取的指标，然后企业再综合考虑自身企业的风险在此利率值的基础上加上几个百分点，最后按照这个利率值计算企业的权益资本成本。这种计算方法的困难在于到底加上几个百分点才是合适的。企业可以借鉴商业债券或合同规定的利率来估计。但是到目前为止，并没有估计该利率的固定模式。总的来说，这种估计方法有其简单灵活的优点，但同时估计的客观性和精准性也受到很大的质疑。

　　(3)长期债务资本成本。债务资本成本相对权益资本的计算较为直接，它等T各种债务利息费用的加权平均数扣除税收效应。

　　(4)加权平均资本成本。加权平均资本成本 (WACC)是权益资本成本与长期债务资本成本的加权平均。在实务中，企业通常使用现在的融资成本来计算，因为这样计算比使用过去的资本能更准确地反映企业使用资金的成本，从而作出合理的战略决策。

　　WACC=长期债务成本×长期债务总额+权益资本成本×权益总额/总资本

　　2.最优资本结构

　　分析资本成本的最终目的是为企业作出最优的资本结构决策提供帮助。具体来讲，资本结构是权益资本与债务资本的比例。每个企业都有自身的情况，因此资本结构决策不可能像数学公式那样可以按照统一的模式得出。借款会增加债务固定成本而给企业带来财务风险。价格、产品需求以及成本来源的变动都将对使用负债的企业带来更多的影响。由于企业的财务杠杆增加，企业的整体风险也会增加。

　　代理成本对于企业的实际融资决策也有影响。如果杠杆比率高，管理层和股东的利益将会和债权人的利益发生冲突。例如，管理层可能会作出对高风险项目进行技资的决策，但是债权人可能不赞同这些决策。因此，借款人应当通过引入或增加限制性条款来限制管理层的高风险投资以保护自身的权益。这些限制可能包括:限制企业增加额外债务融资，保障可接受的营运资本数额以及其他一些比率等。但是，作出这些限制可能导致企业效率下降。

　　除此之外，最重要的是要认识到债务的使用对企业的影响会随着时间发生变化。当现有的长期债务得到清偿时，企业的资本结构会发生改变，除非企业又举借了类型相似的新债务。这种可接受的债务目标水平，会由于金融市场的变动而改变。在企业高速发展的时期，可能更倾向于大量举债。

　　大多数经理倾向于内部融资而不是外部融资。在实务中，这意味着在高盈利的时期，管理层会倾向于通过留存盈余而不是借债来融资。而在盈利比较低的时期，管理层倾向于借债而不是发行新股进行融资。

　　决定资本结构的其他考虑因素还包括:企业的举债能力、管理层对企业的控制能力、企业的资产结构、增长率、盈利能力以及有关的税收成本。还有一些比较难以量化的因素，包括:(1)企业未来战略的经营风险 (2)企业对风险的态度 (3)企业所处行业的风险 (4)竞争对手的资本成本与资本结构(竞争对手可能有更低的融资戚本以及对风险不同的态度); (5)影响利率的潜在因素，比如整个国家的经济状况。

　　虽然资本成本计算复杂且不确定，但仍有必要进行计算。这是因为企业需要让所有的利益相关者确认自己的忖-出得到回报，如果这些资金投资在企业外部能得到比投资在该企业获得更多的收益，企业的利益相关者就会改变自己的投资策略，从而影响企业的融资戚本。此外，对企业来说，分析资本成本是企业作出新的战略规划的起点。如果企业即将启动项目的预算收益低于资金的融资成本，那么企业就应该放弃该项目

(三)股利分配策略

　　1.决定股利分配的因素

　　决定盈余分配和留存政策也是财务战略的重要组成部分。保留的盈余是企业的一项重要的融资来掘，财务经理应当考虑保留盈余和发放股利的比例。大幅的股利波动可能降低投资者的信心，因此企业通常会通过调整盈余的变化来平滑股利支付。企业发放的股利可能被投资者看作是一种信号。在决定向股东支付多少股利时，应考虑的重要因素之一就是为了满足融资需要而留存的盈余的数量。留存盈余和发放股利的决策通常会受到以下因素的影响: