2011年注册会计师考试公司战略与风险管理精讲笔记27(4)

　　这种搭配不符合债权人的要求。这是因为债权人投入了绝大部分的资金，让企业去从事风险巨大的投资。如果侥幸成功，他们只得到以利息为基础的有限回报，大部分收益归于权益投资人:如果失败，他们将无法收回本金。

　　因此，事实上这种搭配会因找不到债权人而无法实现。

　　2. 高经营风险与低财务风险搭配

　　这种搭配具有中等程度的总体风险。例如，一个初创期的高科技企业，主要使用权益筹资，较少使用或不使用负债筹资。

　　这种资本结构对于权益投资人有较高的风险，也会有较高的预期报酬，符合他们的要求。权益资本主要由专门从事高风险投资的专业投资机构提供。他们运用投资组合在总体上获得很高的回报，不计较个别项目的完全失败。这种资本结构对于债权人来说风险很小。不超过清算资产价值的债务，债权人通常是可以接受的。因此，高经营风险与低财务风险搭配是一种可以同时符合股东和债权人期望的现实搭配。

　　值得注意的是，权益筹资对于投资人来说风险大，而对于企业来说风险小。企业没有必须偿还权益投资的法定义务，可以给股东分红也可以不分红，有很大弹性。分红多少可以视企业现金流量的情况而定，是一种酌量成本。债务筹资对于债权人来说风险小，而对于企业来说风险大。企业必须按合同约定偿还债务本金，没有弹性。企业必须按期支付固定的利息，不能根据经营好坏而改变，是一种固定戚本。因此，经营风险高的企业，现金流量不稳定，企业经理人员愿意使用权益资本，因为权益筹资具有偿还弹性，股利支付可以根据经营状况酌情改变。

　　3.低经营风险与高财务风险搭配

　　这种搭配具有中等的总体风险。例如，一个成熟的公用企业，大量使用借款筹资。

　　这种资本结构对于权益投资人来说经营风险低，投资资本回报率也低。如果不提高财务风险(充分利用财务杠杆)，财务权益报酬率也会较低。权益投资人希望"利用别人的钱来赚钱愿意提高负债权益比例，因此可以接受这种风险搭配。

　　对于债权人来说，经营风险低的企业有稳定的经营现金流人，可以为偿债提供保障，债权人可以为其提供较多的贷款。因此，低经营风险与高财务风险是一种可以同时符合股东和债权人期望的现实搭配。

　　4. 低经营风险与低财务风险搭配

　　这种搭配具有很低的总体风险。例如，一个成熟的公用企业，只借入很少的债务资本。对于债权人来说，这是一个理想的资本结构，可以放心为它提供贷款。企业有稳定的现金流，而且债务不多，偿还债务有较好的保障。

　　对于权益投资人来说很难认同这种搭配，其投资资本报酬率和财务杠杆都较低，自然权益报酬率也不会高。更大的问题是，这种资本结构的企业是理想的收购目标，绝大部分成功的收购都以这种企业为对象。收购者购入企业之后，不必改变其经营战略(通常要付出成本并承担较大风险)，只要改变财务战略(这一点很容易做到)就可以增加企业价值。只有不明智的管理者才会采用这种风险搭配。

　　因此，低经营风险与低财务风险搭配，不符合权益投资人的期望，是一种不现实的搭配。综上所述，经营风险与财务风险反向搭配是制定资本结构的-项战略性、原则。产品或企业的不同发展阶段有不同的经营风险，企业应采用不同的财务战略

二、基于创造价值或增长率的财务战略选择

　　创造价值是财务管理的目标，也是财务战略管理的目标。如果这个目标是不变的，那么财务战略问题就只剩下战略途径问题，也就是如何实现这个目标的问题。

　　从战略上看，管理者为增加企业价值可以操控的管理杠杆十分有限。这就如同驾驶飞机一样，虽然有很多一表现是机器复杂的运转状态，但是驾驶员可以操纵的不外乎方向、速度和高度等有限的变量，正是依靠对主要变量的控制使飞机安全抵达目的地。如果对主要变量的操作失误就会偏离目标，甚至机辉人亡。

　　为了实现财务目标，必须找到影响创造价值的主要因素，以及他们与创造价值之间的内在联系。

　　(一) 影响价值创造的主要因素

　　1.企业的市场增加值

　　既然企业的目标是创造价值，那么管理者就需要知道如何计量价值的创造，因为计量是管理的前提。

　　计量企业价值变动的指标是企业的市场增加值，即特定试点的企业资本(包括所有者权益和债务)的市场价值与占用资本的差额。这个差额使企业活动创造的，使用市场价值衡量企业价值增加额。

　　企业市场增加额=企业资本市场价值-企业占用资本

　　公式中的“企业资本市场价值”是权益资本和负债资本的市价。如果企业的股票和债券都上市流通，则该数额不难获得。如果企业没有上市，则市场价值需要用另外的方法估计。

　　公式中的"企业占用资本"是指同一时点估计的企业占用的资本数额(包括权益资本和债券资本)。它可以根据财务报表数据经过调整来获得。这种调整主要是修正会计准则对经济收入和经济成本的扭曲。调整的主要项目包括坏账准备、商誉摊销、研究与发展费用等。

　　严格来说，企业的市场价值最大化并不意味着创造价值。企业的市场价值由占用资本和市场增加值两部分组成。股东和债权人投入更多资本，即使没有创造价值，企业的总的资本市场价值也会变得更大。一个大企业的市值很大，一个小企业的市值很小，我们不能认为大企业能创造更多的价值，也不能认为小企业的管理业绩较差，关键是投入的资本是否是由于企业的活动增加了价值。

　　2. 权益增加值与债务增加值

　　企业的市场增加值可以分解为权益的市场增加值和债务的市场增加值两部分

　　企业市场增加值=(权益市场价值+债务市场价值) -(占用权益资本+占用债务资本)=(权益市场价值-占用权益资本) + (债务市场价值-占用债务资本)=权益增加值+债务增加值

　　通常，债务增加值是由利率变化引起的。如果利率水平不变，举借新的债务使占用债务资本和债务市场价值等量增加，债务增加值为零。在这种情况下，企业市场增加值等于股东权益市场增加值，企业市场增加值最大化等于权益市场增加值最大化。

　　利率变化是宏观经济变动决定的，管理者无法控制。从管理者的业绩考核角度看，债务增加值不是管理业绩，在考核时应当扣除。管理业绩考核应当适用的是权益的市场增加值。换一个角度即从可控性角度看，由于利率不可控，增加企业价值就等于增加股东价值。正是因为如此，准确的财务目标定位应当是股东财富最大化，即股东权益的市场增加值最大化。严格说来，它不同于企业的市场增加值最大化，更不同于企业市场价值最大化或权益市场价值最大化。